企業(yè)管理論文：上市公司反惡意收購策略企業(yè)管理研究

本文是一篇企業(yè)管理論文，本文所提出的反惡意收購策略體系能夠在各公司面對(duì)惡意收購方選擇具體的反惡意收購策略時(shí)提供理論上的指引，邏輯上的疏導(dǎo)。這也有助于控制權(quán)市場(chǎng)的發(fā)展和完善。并為相關(guān)監(jiān)管和法律提供了相關(guān)建議。

第 1 章 緒論

1.1 研究背景

經(jīng)過改革開放我國經(jīng)濟(jì)逐漸發(fā)展起來，股權(quán)分置改革又使得非流通股逐步轉(zhuǎn)化為流通股，資本市場(chǎng)、證券市場(chǎng)發(fā)展日新月異，這使得公司與公司之間的收購行為開始增多，與此對(duì)應(yīng)的為了保護(hù)自身不被收購的反惡意收購行為也在增多。由此可以看出，并購行為、反并購行為的產(chǎn)生都受到我國經(jīng)濟(jì)、政策大環(huán)境的變化的影響。其中，股權(quán)分置改革使得股份實(shí)現(xiàn)全流通，收購方能夠更加方便、快速的通過在二級(jí)市場(chǎng)上的股票購買取得目標(biāo)公司的控制權(quán)，降低了收購的難度。另一方面隨著民間資金的不斷積累，依靠杠桿收購的方式能夠在短時(shí)間內(nèi)籌集大量資金，為收購行為儲(chǔ)備足夠的彈藥。此外，我國保險(xiǎn)行業(yè)在近幾年發(fā)展十分迅速，不斷推出新的收益更好的保險(xiǎn)產(chǎn)品，資金的富余也使得保險(xiǎn)公司對(duì)投資的需求也更大，開始把目光瞄準(zhǔn)一些優(yōu)秀的上市公司。保險(xiǎn)業(yè)的相關(guān)監(jiān)管部門出臺(tái)的新政策，能明顯看出對(duì)保險(xiǎn)業(yè)資金的投資有明顯放寬，鼓勵(lì)其增持藍(lán)籌股。保險(xiǎn)業(yè)收購房地產(chǎn)、醫(yī)藥等行業(yè)優(yōu)秀企業(yè)的勢(shì)頭也越來越明顯。

隨著并購頻率的加大，并購的形式也越來越多樣化，惡意收購也開始出現(xiàn)在大眾的視野里。所謂惡意收購，無關(guān)收購方的道德評(píng)判，是指收購方在未征得管理層同意的情況下而進(jìn)行的收購行為。無論是惡意收購還是善意收購其核心在于獲取目標(biāo)企業(yè)的實(shí)際控制權(quán)。因此公司控制權(quán)的改變會(huì)對(duì)直接和間接利益相關(guān)者產(chǎn)生重大影響。直接利益相關(guān)者包括創(chuàng)始人、董事會(huì)成員、高管以及股東，間接利益相關(guān)者包括供應(yīng)商、客戶、普通員工、債權(quán)人等等。在惡意收購的方式下，往往會(huì)受到目標(biāo)公司反惡意收購的抵抗，收購行為還會(huì)對(duì)收購雙方的正常經(jīng)營、發(fā)展都會(huì)產(chǎn)生一系列影響。對(duì)收購反惡意收購的研究還涉及眾多法律法規(guī)，如稅法、公司法、反壟斷法、證券法以及企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則等等。

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1.2 研究意義

依據(jù)目前的情況，惡意收購方式在我國的控制權(quán)市場(chǎng)上也才逐步興起，還沒有完全成為公司間收購的主流手段。也因如此對(duì)于反惡意收購的研究還不夠豐富全面，各大公司也不足以重視，更多關(guān)心的重點(diǎn)放在了收購的方式、策略、價(jià)格上，這與英美等國家對(duì)于惡意收購的研究狀況形成了鮮明對(duì)比。

隨著資本的積累、金融工具的創(chuàng)新，再加上剛剛結(jié)束的“寶萬之爭(zhēng)”，惡意收購越來越頻繁的出現(xiàn)在大眾的視野之中，這也預(yù)示著有越來越多的公司準(zhǔn)備采用惡意收購的方式，也意味著有越來越多的公司成為了潛在的惡意收購目標(biāo)。對(duì)惡意收購研究的需求不斷加大，企業(yè)對(duì)一套完整可行的反惡意收購措施的需求也越來越迫切。目前國內(nèi)對(duì)反惡意收購策略的研究更多的偏向于對(duì)單個(gè)策略的研究，很少從構(gòu)建體系的角度出發(fā)，更多的偏向于定性的分析策略很少使用博弈模型進(jìn)行分析。因此本文將使用演化博弈論的復(fù)制動(dòng)態(tài)模型研究收購與被收購方的博弈過程以及所達(dá)到的進(jìn)化穩(wěn)定結(jié)果，同時(shí)，通過分析“寶萬”之爭(zhēng)事件，結(jié)合我國具體的經(jīng)濟(jì)環(huán)境、法律環(huán)境,探索適用于我國上市公司的反惡意收購策略，為構(gòu)建適用于我國上市公司的反惡意收購策略體系提供理論基礎(chǔ)和管理建議。

本文對(duì)反惡意收購的研究所具有的的理論和現(xiàn)實(shí)意義主要可以概括為以下兩個(gè)方面：

第一,隨著惡意收購行為的增多，本文所提出的反惡意收購策略體系能夠在各公司面對(duì)惡意收購方選擇具體的反惡意收購策略時(shí)提供理論上的指引，邏輯上的疏導(dǎo)。這也有助于控制權(quán)市場(chǎng)的發(fā)展和完善。并為相關(guān)監(jiān)管和法律提供了相關(guān)建議。

第二,本文還使用了演化博弈進(jìn)行分析，這是在以往使用靜態(tài)博弈理論分析收購反惡意收購問題上的創(chuàng)新，也為繼續(xù)研究提供了新的思路和基礎(chǔ)。

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第 2 章 相關(guān)理論基礎(chǔ)與研究綜述

2.1 相關(guān)定義辨析

提到惡意收購（hostile takeover），就需要與善意收購進(jìn)行對(duì)比分析。善意收購也稱友好收購，是指在正式收購前與目標(biāo)公司的管理層進(jìn)行友好溝通，對(duì)收購事項(xiàng)達(dá)成一致，然后按照雙方的協(xié)商結(jié)果所進(jìn)行的收購。收購方在發(fā)布正式的要約收購前，收購雙方往往會(huì)密切接觸，不斷對(duì)收購條件以及收購后的各種事宜進(jìn)行磋商直至雙方達(dá)成一致。因此在善意收購中，相對(duì)惡意收購目標(biāo)公司有更充分的時(shí)間向證券經(jīng)紀(jì)人、商業(yè)銀行等專業(yè)顧問征詢獨(dú)立的建議，作為被收購方的股東也可以從這些獨(dú)立顧問處獲悉此次收購要約是否公平合理。

公司所進(jìn)行的收購依據(jù)收購方與被收購公司管理層對(duì)收購本身是達(dá)成一致還是不經(jīng)協(xié)商、同意強(qiáng)行進(jìn)行可以區(qū)別為惡意收購與善意收購。惡意收購是指在未征得管理層同意的情況下而進(jìn)行的收購行為。在這種情況下被收購公司管理層很可能會(huì)采取各種防御、對(duì)抗性措施反對(duì)收購方的收購行為。因此，收購方因?yàn)榈貌坏奖皇召徆竟芾韺拥呐浜?，往往?huì)避開被收購公司的董事會(huì)等管理層發(fā)動(dòng)突然襲擊，通過二級(jí)市場(chǎng)從被收購公司的股東手中買入大量股份，因此更多采取的是股權(quán)收購的方式。惡意收購從其定義而言并無褒貶之別，只是這種收購行為不顧被收購公司管理層是否同意，即便遭到對(duì)方公司的強(qiáng)烈抵抗也強(qiáng)行實(shí)施的收購行為或者說是在事前沒有與管理層溝通直接單方性的收購行為的中性描述。因?yàn)闆]有經(jīng)過管理層的同意，因此其最大的特點(diǎn)在于在發(fā)動(dòng)惡意收購后會(huì)遭到管理層奮力抵抗。

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2.2 相關(guān)理論基礎(chǔ)

2.2.1 公司控制權(quán)市場(chǎng)理論

公司控制權(quán)市場(chǎng)這一理論(Market for Corporate Control)是由亨利·曼尼(Henry G. Manne )在 1965 年首次提出的。曼尼將公司控制權(quán)市場(chǎng)定義為這樣一個(gè)市場(chǎng)，在這個(gè)市場(chǎng)中存在著諸多管理團(tuán)隊(duì)，他們互相競(jìng)爭(zhēng)爭(zhēng)奪公司的管理權(quán)，也就是說在公司控制權(quán)市場(chǎng)中，公司的控制權(quán)是買賣的標(biāo)地，因此管理能力、效率低下的管理者所管理的公司將面臨被收購的風(fēng)險(xiǎn)，其自身也將被新的管理者所替代[3]。詹森(Jensen)教授的觀點(diǎn)則是，企業(yè)內(nèi)部圍繞著董事會(huì)展開對(duì)公司控制權(quán)的角逐，公司外部爭(zhēng)奪表決代理權(quán)、進(jìn)行收購反惡意收購斗爭(zhēng)，其本質(zhì)都是不同的利益代表主體對(duì)公司控制權(quán)的爭(zhēng)奪，因此無論是內(nèi)部的機(jī)制還是外部的機(jī)制，爭(zhēng)奪雙方以及爭(zhēng)奪標(biāo)的就構(gòu)成了公司控制權(quán)市場(chǎng)。公司當(dāng)前的經(jīng)營管理者無法通過有效合理的管理行為使得公司資產(chǎn)得到更加有利的運(yùn)用，沒有使得公司的市場(chǎng)價(jià)值保持在合理水平，那么公司控制權(quán)市場(chǎng)上就會(huì)出現(xiàn)其他方通過收購行為取而代之現(xiàn)在的管理者。對(duì)于管理低效公司的收購行為也成了對(duì)管理者的一種監(jiān)督和懲罰。

關(guān)于公司控制權(quán)市場(chǎng)化理論，總結(jié)起來主要持有三大觀點(diǎn):(1)依據(jù)詹森(Jensen)的觀點(diǎn)，公司控制權(quán)市場(chǎng)可能是由內(nèi)部機(jī)制也可能是由公司外部機(jī)制構(gòu)成的，但無論是哪種機(jī)制構(gòu)成，對(duì)于公司能夠產(chǎn)生監(jiān)督效應(yīng)的都不是代理投票行為而是公司間的收購行為。(2)公司控制權(quán)市場(chǎng)理論認(rèn)為外在的收購行為不但不會(huì)損害公司股東的利益，還能夠?yàn)楸皇召徆竟蓶|帶來收益，增加股東的財(cái)富。此觀點(diǎn)認(rèn)為從大量研究數(shù)據(jù)可以了解到，無論收購行為最后的結(jié)果是成功或者失敗，對(duì)于股東而言都可以獲得因?yàn)楣臼召彾鴰淼某~收益，增大自身財(cái)富 (3)公司控制權(quán)市場(chǎng)理論是不主張對(duì)敵意收購進(jìn)行限制、干預(yù)的，它認(rèn)為對(duì)敵意收購行為加以限制會(huì)阻礙公司的發(fā)展，也不利于整體利益的提升。

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第 3 章 基于博弈分析的反惡意收購策略研究.......................17

3.1 演化博弈基本假設(shè) ...............................17

3.2 演化博弈模型的構(gòu)建 ................17

第 4 章 反惡意收購典型案例分析................24

4.1 “寶萬之爭(zhēng)”簡(jiǎn)述 ................24

4.1.1 萬科寶能背景介紹 ........................24

4.1.2 “寶萬之爭(zhēng)”事件簡(jiǎn)述 .................26

第 5 章 結(jié)論與建議................................48

5.1 構(gòu)建上市公司反惡意收購防御體系 ........................48

5.1.1 事前防御 .............................49

5.1.2 事中防御 ....................50

第 4 章 反惡意收購典型案例分析

4.1 “寶萬之爭(zhēng)”簡(jiǎn)述

4.1.1 萬科寶能背景介紹

（一）萬科簡(jiǎn)介

萬科企業(yè)股份有限公司，簡(jiǎn)稱萬科，成立于 1984 年，創(chuàng)始人王石，主營房地產(chǎn)、物業(yè)服務(wù)。1991 年在深交所上市，是深交所上市的第二家上市公司。經(jīng)過三十多年發(fā)展，在房地產(chǎn)企萬科是首屈一指的佼佼者。在房地產(chǎn)業(yè)面臨宏觀調(diào)控等多種因素影響波動(dòng)下行的情況下，萬科一直保持著穩(wěn)定的增長趨勢(shì)，連續(xù)十余年蟬聯(lián)榜首。萬科近五年?duì)I業(yè)狀況摘錄如下：

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第 5 章 結(jié)論與建議

5.1 構(gòu)建上市公司反惡意收購防御體系

隨著我國資本市場(chǎng)、證券市場(chǎng)的發(fā)展，尤其是現(xiàn)如今險(xiǎn)資力量的增強(qiáng)對(duì)投資端需求的增大，惡意收購行為將會(huì)變得越來越普遍，與此同時(shí)也將會(huì)有越來越多的上市公司面臨被惡意收購的風(fēng)險(xiǎn)。因此構(gòu)建反惡意收購的防御體系對(duì)于上市公司而言急迫而重要?；诒疚膶?duì)發(fā)惡意收購理論和案例的研究，依據(jù)惡意收購發(fā)生時(shí)點(diǎn)的先后順序按照事前、事中、事后三個(gè)方面為反惡意收購體系構(gòu)建雛形。

事前防御體系屬于預(yù)防性措施，是在遭到具體公司惡意收購攻擊之前就做好的針對(duì)反惡意收購的相關(guān)準(zhǔn)備。許多上市公司認(rèn)為只要努力做大做強(qiáng)公司、提升公司業(yè)績就能防止公司被收購，事實(shí)并不如此，萬科與寶能的控制權(quán)之爭(zhēng)就是最有力的證明。上市公司要想避免不被他人惡意收購最重要的是要作出各方面的反惡意收購制度安排。

首先，應(yīng)當(dāng)完善公司章中的反惡意收購策略。按照我國《公司法》對(duì)公司章程效力的規(guī)定，無論對(duì)于股東還是董事、監(jiān)事、管理人員公司章程都對(duì)其具有普遍約束力。此規(guī)定明確了公司章程在公司中的地位，屬于公司的憲章性條款。因此當(dāng)惡意收購方通過在二級(jí)市場(chǎng)上大規(guī)模購買公司股份成為目標(biāo)公司股東之后仍然要受到公司章程的約束。在公司章程中設(shè)定針對(duì)惡意收購的限制性條款就能加大惡意收購方的收購難度加大其收購成本，使其在實(shí)施惡意收購前就發(fā)現(xiàn)寸步難行，從而達(dá)到防范惡意收購的目的。

參考文獻(xiàn)（略）